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業(yè)績(jī)?cè)鏊傧禄鍓K估值創(chuàng)新低
今年環(huán)保板塊進(jìn)入回調(diào)階段，從一月份以來整體一路走低，表現(xiàn)不如大盤，截至2018年11月29日，中信環(huán)保指數(shù)自年初累計(jì)下跌45.70%，滬深300指數(shù)累計(jì)下跌22.16%，環(huán)保板塊落后大盤23.54個(gè)百分點(diǎn)。目前行業(yè)估值水平仍處于低位，18年環(huán)保板塊整體估值從35倍一度跌至不到20，未來有較大的修復(fù)空間。在國(guó)家相關(guān)政策的推動(dòng)下，融資邊際改善，PPP市場(chǎng)將重新受到各方重視，有望成為環(huán)保行業(yè)的一個(gè)增長(zhǎng)機(jī)會(huì)。
去杠桿融資緊縮，政策利好頻至有望帶來邊際改善
金融去杠桿影響大，環(huán)保板塊行情低迷。自2017年底發(fā)端的新一輪去杠桿，對(duì)2018年環(huán)保行業(yè)的融資產(chǎn)生了深重影響。截至2018年度中期，去杠桿已經(jīng)推進(jìn)了大半年，環(huán)保企業(yè)紛紛表示“缺錢”。環(huán)保行業(yè)PPP受到融資環(huán)境緊縮及工程進(jìn)度拖累，行業(yè)頹勢(shì)明顯。但三季度后期，政策上對(duì)融資環(huán)境的改善以及PPP相關(guān)政策的逐步出臺(tái)，環(huán)保企業(yè)有望解決融資難困境。
18年是“十三五”中期考核年，黑臭治理及農(nóng)村污染治理是短板
“水十條”、“十三五規(guī)劃”等各項(xiàng)政策中對(duì)于黑臭水體治理以及農(nóng)村污染治理均有明確的治理目標(biāo)和考核要求。就目前我國(guó)治理情況來看，治理之路仍舊任重而道遠(yuǎn)。經(jīng)過我們測(cè)算，預(yù)計(jì)全國(guó)黑臭水體治理市場(chǎng)空間尚有1165億；農(nóng)村污水治理市場(chǎng)空間亦在千億元以上。而自2016年長(zhǎng)江大保護(hù)行動(dòng)以來，長(zhǎng)江流域經(jīng)濟(jì)帶11省市經(jīng)過系列督查與整改行動(dòng)，大保護(hù)已然從源頭控制轉(zhuǎn)向綜合整治階段，經(jīng)測(cè)算僅危廢處理（845.92億）、黑臭水治理（310.59億）和污水處理（城鎮(zhèn)污水處理+提標(biāo)改造共879.03億）的市場(chǎng)空間總額已經(jīng)達(dá)到了2035.54億元。
綠色發(fā)展價(jià)格市場(chǎng)化，運(yùn)營(yíng)資產(chǎn)價(jià)值有望重估
當(dāng)前政府財(cái)政吃緊，而在財(cái)政水平并不樂觀的狀態(tài)下，政府有望將主導(dǎo)的項(xiàng)目部分推向第三方企業(yè)。而在此市場(chǎng)低迷的環(huán)境下，運(yùn)營(yíng)類資產(chǎn)憑借其穩(wěn)定的凈現(xiàn)金流入成為環(huán)保行業(yè)當(dāng)中亮點(diǎn)。這與其具有相對(duì)穩(wěn)定的融資模式、現(xiàn)金流，以及運(yùn)營(yíng)期穩(wěn)定的收入和利潤(rùn)密不可分。同時(shí)相關(guān)政策的出臺(tái)，幫助綠色資產(chǎn)價(jià)格市場(chǎng)化，綠色價(jià)格機(jī)制的實(shí)施從服務(wù)價(jià)格和市場(chǎng)容量?jī)蓚�(gè)方面利好行業(yè)，有利于運(yùn)營(yíng)資產(chǎn)的估值提升，議價(jià)能力有望增強(qiáng)，提振市場(chǎng)對(duì)于長(zhǎng)期投資的信心。
政策利好帶動(dòng)環(huán)保板塊短期回暖
今年環(huán)保板塊進(jìn)入回調(diào)階段，從一月份以來整體一路走低，表現(xiàn)不如大盤。2017年11月開始的PPP管理庫集中清理工作以及今年上半年不斷惡化的融資環(huán)境，直接促發(fā)市場(chǎng)進(jìn)入低迷狀態(tài)并一直持續(xù)到10月中旬。10月底國(guó)務(wù)院辦公廳發(fā)布《保持基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域補(bǔ)短板力度的指導(dǎo)意見》，其中提到生態(tài)環(huán)保將作為“基建補(bǔ)短板”的重要領(lǐng)域獲得更大的支持力度。此后高層不斷釋放融資方面的利好信息，政策傾斜成為環(huán)保板塊上升的重要?jiǎng)幽�。目前市�?chǎng)已經(jīng)顯露出上升勢(shì)頭，但就全年來看，截止至2018年11月29日，中信環(huán)保指數(shù)自年初累計(jì)下跌45.70%，滬深300指數(shù)累計(jì)下跌22.16%，環(huán)保板塊落后大盤23.54個(gè)百分點(diǎn)。
業(yè)績(jī)同比增速減緩，市場(chǎng)步入平穩(wěn)發(fā)展階段
環(huán)保公司在2016和2017年出現(xiàn)爆發(fā)式增長(zhǎng)之后，18年在整體去杠桿融資緊縮的環(huán)境下，業(yè)績(jī)?cè)鏊傧禄黠@，同時(shí)由于財(cái)務(wù)費(fèi)用的大幅增加，期間費(fèi)用率有所增長(zhǎng)。歸母凈利潤(rùn)5年來首次出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，引起板塊凈利率的下跌。
我們?cè)诃h(huán)保板塊選取了115家上市公司進(jìn)行跟蹤研究，并將這些公司進(jìn)一步細(xì)分為水務(wù)、污水、固廢、大氣、節(jié)能、監(jiān)測(cè)、園林7個(gè)子板塊。2018年前三季度PPP市場(chǎng)陷入低谷，融資環(huán)境惡劣，7大子板塊均表現(xiàn)出不同程度的下跌。分板塊來看，2018年前三季度環(huán)境監(jiān)測(cè)表現(xiàn)亮眼，板塊營(yíng)收和歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)率分別達(dá)到24.51%和19.97%。固廢處理板塊實(shí)現(xiàn)近1400億營(yíng)業(yè)收入，行業(yè)整體毛利率20.44%，同比增加2.84個(gè)PCT；整體凈利率7.94%，同比增加0.87個(gè)PCT，盈利能力穩(wěn)中有升。
行業(yè)估值下跌至歷史最低位，具備較強(qiáng)安全邊際
環(huán)保行業(yè)估值總體上高于電力公用事業(yè)板塊，18年環(huán)保板塊整體估值從35倍一度跌至不到20倍，雖然近期小幅回暖，但行業(yè)估值水平仍處于歷史低位，安全邊際強(qiáng)，未來有較大的修復(fù)空間。
在我們跟蹤的115家環(huán)保公司7個(gè)子板塊來看，近期大氣、污水、固廢和監(jiān)測(cè)板塊估值水平在20倍上下浮動(dòng)； 水務(wù)和節(jié)能板塊估值為20倍左右；園林板塊估值水平較低，僅為10倍左右，但得益于當(dāng)前PPP市場(chǎng)逐漸回暖，擁有大量PPP訂單的園林板塊有望借此機(jī)會(huì)提升估值水平。同時(shí)今年危廢產(chǎn)業(yè)景氣度高，行業(yè)預(yù)計(jì)能夠產(chǎn)生30%的業(yè)績(jī)?cè)鏊�，相比目前�?0倍估值，固廢板塊未來上升空間較大。
